每经热评｜活跃资本市场 需先平衡好一二级市场

每经评论员 杜恒峰

在决策层定调“活跃资本市场”之后，以什么办法活跃市场成为各方关注的焦点。7月底，证监会2023年系统年中工作座谈会指出，要从投资端、融资端、交易端等方面综合施策，协同发力，进一步激发资本市场活力，提升资本市场功能。近期，随着A股市场再度下探，有关降低印花税、试行T+0、控制融资的讨论十分热烈。

从历史经验以及其他资本市场的经验看，降低印花税和市场走势在短期内有明显的正相关关系，但长期关系并不明显。比如2008年4月的印花税下调，Wind全A指数此后一周涨幅为16.9%，但三年后涨幅只有2%。再看T+0，从韩国和中国台湾股市看，引入T+0之后，其后三年累计涨幅都很可观，但这些只是统计上的相关关系，且样本过小，没有证据表明两者之间确有因果关系。

影响股市整体走势的因素很多，从最简单的框架看，流动性决定了估值水平，当买入的资金多于卖出资金时，股价就会上涨。因此，要活跃资本市场，从流动性来观察并找到办法可能要比只重视交易环节的“降本”更为有效。

总流通市值是A股流动性变化最重要的观察指标。据Wind数据，2013年8月这一数值为19.05万亿元，现在则为70.65万亿元，10年时间增长了270%，这意味着同样的涨幅，需要更多的资金量。简单对比，A股要达成和历史水平相当的活跃度，日均1万亿元成交额可能只是基本要求。但整体来看，A股市场的自我造血功能仍不够，增量资金对于整体走势仍至关重要。

2020年以来，TokenPocket官网A股总计有1604只新股上市，控股股东限售期满3年后，这些股份也将陆续进入流通，加上再融资部分，A股面临的流动性压力是显而易见的。对此，有观点认为，需要暂停IPO或者再融资，但这等于砍掉股市的基本功能，并不可取。

笔者认为，统筹好一二级市场动态平衡应当成为活跃资本市场的重要办法，这种平衡可以通过市场化的方式加以实现，而其中的关键节点应当是IPO，入口关更充分的市场化能够起到有效的自我调节作用，而无需人为干预。当整体市场低迷时，IPO数量会下降，一些项目会发行失败，融资额会降低，市场得以休养生息，反之亦然。

如何让IPO充分反映二级市场的流动性？笔者认为，在IPO定价和申购环节，应当更为彻底地放开，让价高者得，让其承担风险，短期内这可能引发“三高”发行等问题，但发行过程中的充分博弈，能够让一二级市场连成一体，定价偏差在经历破发之后会自然回归到理性水平，真正优质的上市公司会被筛选出来。

“活跃资本市场”是一个大命题，也是一个长期命题，降低交易成本的各种办法值得尝试，引入长期资本也值得去努力，但“治本”的办法还是要从供需关系出发，让市场机制发挥作用，这需要在制度的设计上继续推进变革。